中国公司赴美上市是否“钱”景更佳？

 陈思进，《发现》专栏主笔。央视大型纪录片《华尔街》顾问、加拿大皇家银行资深风险投资顾问。著有《金融让谁富有》、《闯荡北美》等多部著作。

 由于在国内难以上市，国内有些公司就把目光放到了海外，特别是美国，他们可能以为，一方面可能在美国更容易“圈钱”；另一方面，更可以把“在美国上市”作为宣传要点：好像在美国上市了，公司的前景就一片光明，投资其中就能保证赚钱了。

 其实未必！

 美国股市实行的是注册制（IPO注册制）：公开发行证券时，必须向美国证券交易委员会（The U.S. Securities and Exchange Commission，简称SEC）注册登记。

 在美国，所有外国公司意欲申请美国上市，必须和当地公司一样，由国会授予行使权力的SEC对上市公司进行监管，保证上市公司不存在财务欺诈和提供误导性的信息、以及其它违反各项证券交易法的行为，否则将面临民事诉讼。

 股票发行人应提供与证券发行有关的一切信息，并保证其真实性。其突出特点，就是监管机构不对发行人的盈利能力做出判断，信息披露是否真实准确的责任，由公司和相关中介机构承担，拟发行证券的价值主要由投资者判断。

 也就是说，比较中国，在美国上市相对容易很多，如纳斯达克的上市标准门槛就非常低（具体情况我在书中有详谈，因版面有限，就不另赘述了）；不过同时，easy come， easy go，上市容易退市也很容易。在过去的15年里，美国上市公司数量曾从顶峰时期的近8000家，降至现在近4000家，而“中概股”（在美国上市的国内企业）也是其中很大的一部分……

 比如5年前，美国罗森律师事务所（The Rosen Law Firm）起诉中国尚德太阳能电力有限公司，称其发出虚假和误导性的信息，违反美国联邦证券法，“要求尚德为欺诈赔偿损失”。

 尚德公司美国上市遭遇“水土不服”，被套上了“财务造假”的帽子，关键是没有领会美国《1933年证券法》的要旨：就是“确保购买证券的买家，收到完整和准确的信息”。

 在美国《1933年证券法》的框架下，一个公司意欲申请上市，所需要的首先是建立一个注册登记表，其中包括：招股章程和相关证券的丰富信息，以及清楚地表明公司的业务和提交经过审计的财务报表。

 然而，在注册登记表上签字的公司、主要承销商和其他相关人员，对文件中所陈述的任何内容都负有不可推卸的责任。这种带着相当高的责任风险和付出巨大努力的行为，被称为“due diligence”（尽职调查，又称谨慎性调查），目的在于确保文件的完整性和准确性，有助于巩固和维持投资者的信心，以支持股票市场的正常运行。

 具体而言，根据《1933年证券法》的第11条，当注册登记生效后，如果注册登记表有谎报和遗漏的重大事实，将被追究“注册陈述缺陷责任”（Liability for Defective Registration Statements），投资者可以起诉在登记表上签名的所有人。这些人大多是公司的CEO（首席执行长）、CAO（首席会计师）、CFO（首席财务总监），以及相关的主要承销商、审计师和税务律师等。

 在诉讼过程中，买方无须证明他（她）是依据登记表上谎报或遗漏的重大事实而购买了证券（比如，注册登记表没有透露新的贷款金额，或高估公司的现有资产等）；买方也无需证明他（她）是从被告那儿购买的证券，她只需证明被告是第11条框架下的责任人之一即可；第三，买方无须证明被告故意谎报或遗漏重大事实；相反，被告只要证明他做了“尽职调查”（due diligence），便可摆脱承担第11条框架下的法律责任。

 在销售证券时，证券发行人向投资者 “一次性披露”（one-time disclosure）公司和证券情况的法规，是《1933年证券法》的主要特点。

 不过，《1934年证券交易法》就要求证券发行人定期（periodic disclosure）向公众披露公司信息了。为什么呢？

 因为，在美国一旦公司成为上市公司，持有该公司证券的投资人的利益，就会受到《1934?年证券交易法》保护。也就是说，由于公司信息充分透明，并不那么优质的公司，其实在美国股市中圈钱并不容易。而很多优质公司，融资渠道通畅，如在银行很容易获得低息贷款，又何必上市与投资人分享成果呢？

 有鉴于此，事实上在2009年之前，美国股市曾是全球IPO发行总值最高的；而自此之后，到了2011年11月底，中国股市（包括上海，深圳和香港）就超过了美国股市，成了全球IPO发行总值最高的，集资额高达730亿美元，几乎是纽约证券交易所和纳斯达克合并的两倍（集资额为307亿美元）。

 上世纪80年代，美国每年的IPO数量平均超过200宗，在互联网热潮期间（当时焦点是根据充满创意和热情、而非成功业绩记录的招股说明书迅速上市），1999年和2000年美国股市的IPO数量分别为547宗和439宗。而如今，美国公司似乎越来越不愿意上市，或者是在无限期地推迟上市，而不是过快上市。

 银行人士曾讨论过“独角兽”公司：通过风投公司私募、估值超过10亿美元的公司。如今，他们不得不创造出“十角兽”(decacorn)这个词了——用来指在私募市场上估值超过100亿美元的公司。但在市场如此热情之际，IPO活动却总体平平，这表明除了投资者的股市情绪，还有其它因素在发生作用。

 根据佛罗里达大学(University of Florida)商学教授杰伊?里特尔(Jay Ritter)的研究，在当时所有上市的科技公司中，超过三分之二在上市5年内破产。

 然而，当前IPO数量的下滑趋势，正引发有关美国公开市场吸引力以及新科技热潮好处的分配方式的担忧。与此同时，相比之下，至少从表面上来看，虽然中国股市IPO发审通过率只有64%，可实际上，中国股市早已是IPO发行总值全球第一了！

 由此，可以归结一下中国公司赴美上市之“钱”景：

 1、一般来说，企业上市是希望得到快速的成长，可将融资用于技术研发和发展生产，甚至用于偿还现有债务，而企业成长过程中的风险，也由股东们共同分担了；其次，企业通过上市能迅速提高公众对公司产品的知名度，以便建立公司品牌增加市场份额；

 2、但在美国的上市企业必须接受SEC (美国证监会)?的严格监管，导致财务开支的增加，包括会计费、审计费和律师费都极高，也就是说，在美国上市的成本是极高的；

 3、美国上市公司锐减，越来越多的好的公司反而不上市了。因为美国的资本市场不差钱，如私募资本就足够了，不必要上市公开融资，不用企业以外的股东来承担风险，同时，也就不愿意让“外人”来分享胜利果实；

 4、而企业品牌一经建立起来，也就无须依靠由于严格监管给企业带来的可信度，来提升自己的品牌效应，这也是美国上市公司退市的主要原因。企业退市之后还有一大优势，那就是不怕金融资本的恶意收购，也不会受买空卖空等行为的干扰；

5、事实上，去年，许多在美国新上市的中国公司股票遭遇滑铁卢，不仅令投资者蒙受意料之外的损失，对其它希望赴美国上市的中国公司而言也是一个打击。据Dealogic提供的数据显示，去年迄今为止，已有16家中国公司在纽约证券交易所或纳斯达克上市，是过去10年来在美国上市中国公司数量最多的一年。可是，其中有10只股票都低于发行价，其中一些股票在上市数周内就出现大跌。

总而言之，对于资本来言，无论上市也好，退市也罢，能否获得最大利益是至上的根本！但对于企业来说，是否上市需要充分权衡自身的条件和上市的环境，选择适合自己的发展道路才是最重要的。